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常言道“風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)”，一度被VC/PE（風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)投資）機(jī)構(gòu)視為退出“備胎”的港股市場(chǎng)，今年卻成為眾多VC/PE機(jī)構(gòu)眼中的熱門(mén)選擇，幾乎每家機(jī)構(gòu)手中都有已啟動(dòng)或計(jì)劃赴港IPO的項(xiàng)目。這背后，既有賺錢(qián)效應(yīng)帶來(lái)的態(tài)度轉(zhuǎn)向，也暗藏退出分化的隱憂。對(duì)一級(jí)市場(chǎng)而言，眼下既要審慎評(píng)估被投企業(yè)與港股市場(chǎng)的適配度，又要全力搶抓當(dāng)下的上市窗口期，機(jī)遇與挑戰(zhàn)交織，VC/PE機(jī)構(gòu)不想錯(cuò)過(guò)這場(chǎng)盛宴。

投資人提高企業(yè)赴港IPO包容度

回顧2025年港股市場(chǎng)，上半年熱度達(dá)到高峰時(shí)，曾出現(xiàn)一天五家公司排隊(duì)敲鑼?zhuān)叶鄶?shù)企業(yè)背后都有VC/PE機(jī)構(gòu)的身影。“我們有幾家被投企業(yè)近期有準(zhǔn)備明年提交上市材料的，比原計(jì)劃提前了一些，也是趕上了港股IPO市場(chǎng)的火熱窗口期?！盠ongRiver江遠(yuǎn)投資合伙人李佳安在接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示。

數(shù)據(jù)顯示，截至2025年第三季度末，香港市場(chǎng)共有69只新股上市，合計(jì)融資1829億元。香港財(cái)政司司長(zhǎng)陳茂波近期進(jìn)一步透露，目前有超過(guò)200家企業(yè)正排隊(duì)等待在香港進(jìn)行首次公開(kāi)募股（IPO）。

這種轉(zhuǎn)變頗具戲劇性。此前曾有投資人放出“我們投資的公司若去港交所IPO，就打斷他的腿”的爭(zhēng)議言論，如今面對(duì)港股行情，該投資人也承認(rèn)自己“走眼了”，直言只要有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，去港股上市也是不錯(cuò)的選擇。

整體來(lái)看，投資人對(duì)港股態(tài)度的轉(zhuǎn)變，主要源于市場(chǎng)今年以來(lái)的三大積極變化：

一是破發(fā)率大幅降低：從今年前三季度港股新股首日表現(xiàn)來(lái)看，破發(fā)率降至24%以下，創(chuàng)下九年來(lái)新低。

二是消費(fèi)與新經(jīng)濟(jì)企業(yè)表現(xiàn)火爆：被稱作“港股三朵金花”的蜜雪冰城、泡泡瑪特、老鋪黃金，年內(nèi)股價(jià)大幅上漲，為消費(fèi)領(lǐng)域VC機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了良好的退出環(huán)境；多家明星機(jī)器人公司、生物醫(yī)藥公司在港股募資數(shù)十億港元，進(jìn)一步掀起新經(jīng)濟(jì)浪潮。

三是外資與南下資金大幅流入：Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，通過(guò)港股通南下的資金累計(jì)凈流入規(guī)模超7300億港元，這一數(shù)字已達(dá)到去年全年的90%，創(chuàng)下歷史同期最高紀(jì)錄。

在國(guó)內(nèi)IPO節(jié)奏依舊緩慢、門(mén)檻較高的背景下，無(wú)論企業(yè)是為規(guī)避回購(gòu)對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)，還是VC/PE機(jī)構(gòu)為尋求快速退出，當(dāng)前的港股市場(chǎng)都是合適的選擇。“很多在國(guó)內(nèi)暫時(shí)無(wú)法上市、但具備一定概念的公司，紛紛選擇登陸港股。這些公司上市時(shí)多采用‘迷你IPO’模式，且大多會(huì)做市值管理；加上北上資金喜歡炒作這類(lèi)公司，所以股價(jià)表現(xiàn)較好，錨定投資人收益很高，不過(guò)基石投資人能否盈利還不確定。至少在解禁期內(nèi)，這類(lèi)公司很受二級(jí)市場(chǎng)追捧。而短期賺錢(qián)效應(yīng)和股價(jià)上漲效應(yīng)，又會(huì)吸引更多同類(lèi)公司來(lái)港股上市?！辟Y深投資人李剛強(qiáng)認(rèn)為，這正是近半年來(lái)申請(qǐng)港股上市的公司數(shù)量增多的核心原因。

市場(chǎng)分化明顯 企業(yè)質(zhì)地是關(guān)鍵

今年的港股市場(chǎng)，多筆機(jī)構(gòu)退出案例著實(shí)吸引了一波眼球：高瓴減持百濟(jì)神州，回報(bào)超過(guò)20倍；蜂巧資本清倉(cāng)泡泡瑪特，回報(bào)也實(shí)現(xiàn)超8倍；國(guó)家大基金減持中芯國(guó)際，回報(bào)10倍以上……投中數(shù)據(jù)也顯示，港交所主板為VC/PE機(jī)構(gòu)貢獻(xiàn)了582.03億元的賬面退出回報(bào)，居各交易板塊首位。

不過(guò)，面對(duì)熱鬧的港股市場(chǎng)，受訪機(jī)構(gòu)均不敢斷言這會(huì)為長(zhǎng)期受退出難題困擾的VC/PE機(jī)構(gòu)帶來(lái)一場(chǎng)“退出盛宴”，原因是：一方面，盡管目前有近200家企業(yè)排隊(duì)赴港上市，且港股上市的確定性顯著高于A股，但對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)龐大的退出需求而言，這仍只是杯水車(chē)薪。另一方面，明星企業(yè)股價(jià)一飛沖天的同時(shí)，還有大量普通企業(yè)仍出現(xiàn)破發(fā)、流動(dòng)性依然岌岌可危。對(duì)押中獨(dú)角獸的機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，2025年或許是“退出大年”，但更多機(jī)構(gòu)仍在艱難尋找退出路徑。

企業(yè)上市時(shí)的高光時(shí)刻，不代表機(jī)構(gòu)解禁時(shí)能順利獲利退出?！吧鲜袝r(shí)看似有幾百億港元市值，但存在一些發(fā)行時(shí)估值透支或基本面一般的企業(yè)，解禁時(shí)市值可能‘腰斬’甚至更低，再加上港股本身的流動(dòng)性問(wèn)題，這是可能需要面對(duì)的最大不確定性。”李佳安坦言。

記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，截至10月22日，港股共有76家新上市企業(yè)，有30家當(dāng)日股價(jià)較上市之日下跌，其中三分之二的跌幅超10%，30家中有12家跌幅超30%，最高跌幅達(dá)77%，這其中有多家企業(yè)仍未到解禁期。與此同時(shí)，76家企業(yè)中有約30%公司漲幅超30%，較多集中在生物醫(yī)藥和人工智能（AI）賽道。

事實(shí)上，投資人普遍意識(shí)到港股市場(chǎng)已出現(xiàn)明顯分化：對(duì)于科技板塊公司及熱門(mén)賽道的龍頭企業(yè)，或許能制定較好的收益策略；但對(duì)其他公司而言，退出收益的預(yù)期未必充足。

因此，企業(yè)質(zhì)地的重要性毋庸諱言。北京一家VC機(jī)構(gòu)創(chuàng)始合伙人對(duì)記者表示，企業(yè)赴港上市的根本前提是具備規(guī)模性利潤(rùn)與高增長(zhǎng)屬性，這也是資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的根本；此外，強(qiáng)生存能力是長(zhǎng)期發(fā)展的關(guān)鍵，即便趕上市場(chǎng)窗口期，若基本面不佳，無(wú)論在美股、港股還是A股，都難以實(shí)現(xiàn)退出，股東少量減持就可能引發(fā)股價(jià)大幅波動(dòng)。

港股市場(chǎng)生態(tài)轉(zhuǎn)變 但仍需抓住窗口期

盡管當(dāng)前港股市場(chǎng)的熱度為一級(jí)市場(chǎng)提供了更多退出選擇，但對(duì)于這股熱潮能持續(xù)多久，受訪機(jī)構(gòu)人士的共識(shí)是“需抓住窗口期”。

“我們目前會(huì)持續(xù)推薦被投企業(yè)赴港上市，并且建議企業(yè)加大準(zhǔn)備力度、加快推進(jìn)節(jié)奏，爭(zhēng)取趕上時(shí)間窗口?！鄙钲谝患彝顿Y機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，基于當(dāng)前A股IPO節(jié)奏較慢的態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)短中期內(nèi)會(huì)有大量企業(yè)被引導(dǎo)至港股上市，港股IPO熱度有望持續(xù)穩(wěn)定至少12個(gè)月。在他看來(lái)，盡管退出收益因企業(yè)而異，但港股至少提供了一個(gè)相對(duì)快速的流動(dòng)性退出渠道。

不過(guò)，對(duì)于窗口期的具體持續(xù)時(shí)間，各方均無(wú)確切答案。李剛強(qiáng)認(rèn)為，短期來(lái)看，2024年上市的港股公司若能平穩(wěn)度過(guò)解禁期，將證明其獲得市場(chǎng)認(rèn)可，也能支撐港股熱度；長(zhǎng)期來(lái)看，港股能否維持穩(wěn)定熱度，仍取決于宏觀經(jīng)濟(jì)、大國(guó)博弈等外部因素。

李佳安則觀察到港股市場(chǎng)的一個(gè)重要邏輯轉(zhuǎn)變：以生物醫(yī)藥為代表的領(lǐng)域，已涌現(xiàn)出一批“很能打的”企業(yè)，這成為吸引資金流入的關(guān)鍵?！艾F(xiàn)階段港股市場(chǎng)的貝塔系數(shù)較好，一方面優(yōu)質(zhì)公司在加速聚集，另一方面新股發(fā)行定價(jià)相對(duì)克制，不再追求過(guò)高發(fā)行價(jià)。我在香港與外資交流時(shí)發(fā)現(xiàn)，他們對(duì)我們的項(xiàng)目普遍很感興趣?！?/p>

在李佳安看來(lái)，即便港股存在上市窗口期，只有具備基本盤(pán)的企業(yè)才能擁有較好的持續(xù)性——這類(lèi)企業(yè)不僅能吸引境外投資人、公募基金及南下資金，持有它們股份的投資人心態(tài)也會(huì)更平穩(wěn)，無(wú)需過(guò)度焦慮，上市后業(yè)務(wù)發(fā)展（BD）交易的產(chǎn)生或預(yù)期兌現(xiàn)，才是投資人更想看到的長(zhǎng)牛股。

校對(duì)：劉星瑩