深爱激情丁香五月天|亚洲毛片一区二区三区|女同久久另类99精品国产91|国际精品模特久久久|精品久久不卡一本|啪啪视频一区二区|日不卡ssssss|日韩精品第一区第二区三区|美国av片在线免费观看|最新天堂av在线

明明（中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

12月10日至11日，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在北京舉行。貨幣政策方面的政策基調(diào)繼續(xù)維持“適度寬松”，而具體操作層面，相較于去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“適時(shí)降準(zhǔn)降息”的表述，本次會(huì)議提及“靈活高效運(yùn)用降準(zhǔn)降息等多種政策工具”，表述重點(diǎn)更多落在政策的效率和主動(dòng)性上。此外，對(duì)于宏觀政策取向，相較于去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“加強(qiáng)超常規(guī)逆周期調(diào)節(jié)”的基調(diào)，本次會(huì)議調(diào)整為“加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度”，或意味著后續(xù)政策改革更加基于長(zhǎng)遠(yuǎn)經(jīng)濟(jì)周期變化，“存量政策和增量政策納入宏觀政策取向一致性評(píng)估”也和12月中央政治局會(huì)議對(duì)存量、增量政策集成效應(yīng)的表述一脈相承，預(yù)計(jì)政策落地成效是下一階段央行等宏觀政策部門的主要關(guān)注對(duì)象。

回顧來(lái)看，2025年以來(lái)，貨幣政策在適度寬松的基調(diào)上，節(jié)奏和操作上也存在明顯特征。

一方面，適度寬松的基調(diào)貫穿全年。從2024年末重要會(huì)議的定調(diào)，到2025年政府工作報(bào)告中對(duì)貨幣政策的細(xì)致部署，再到歷次中央政治局會(huì)議對(duì)貨幣政策基調(diào)的屢次確定，貨幣政策始終維持適度寬松基調(diào)，從操作上和流動(dòng)性環(huán)境看，降準(zhǔn)降息均有落地、資金利率平穩(wěn)運(yùn)行。另一方面，貨幣政策配合財(cái)政政策靠前發(fā)力。2025年財(cái)政政策節(jié)奏前置特征明顯，上半年政府債發(fā)行規(guī)模遠(yuǎn)超往年同期、財(cái)政支出力度較大。相應(yīng)地，在宏觀政策取向一致的要求下，貨幣政策在上半年“適時(shí)降準(zhǔn)降息”。

基于以上貨幣政策操作特征，透露出貨幣政策的核心目標(biāo)和操作框架：

首先，穩(wěn)預(yù)期目標(biāo)權(quán)重加大。面對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)和紛繁復(fù)雜的外部不確定性，貨幣政策維持適度寬松的基調(diào)，但穩(wěn)預(yù)期目標(biāo)的重要性明顯提升，貨幣政策總量操作的靈活性明顯提升。其次，貨幣政策配合財(cái)政政策。宏觀政策取向要保持一致，其中財(cái)政政策與貨幣政策協(xié)同發(fā)力尤為重要。對(duì)于貨幣政策操作而言，為金融市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行、政府債券順利發(fā)行營(yíng)造適宜的環(huán)境是主要目標(biāo)。2025年1年及以上期限附息國(guó)債加權(quán)平均發(fā)行利率低于2024年12月最低點(diǎn)，政府債券發(fā)行成本得到有效控制。第三，形成了新的政策利率傳導(dǎo)機(jī)制和流動(dòng)性管理框架。改革貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制、保障貨幣政策落地生效，是2024年以來(lái)貨幣政策框架改革的主要內(nèi)容。一方面是通過(guò)改革MLF、逆回購(gòu)等的招投標(biāo)方式，中長(zhǎng)期流動(dòng)性靈活調(diào)控。另一方面是明確7天逆回購(gòu)操作利率的政策利率地位，構(gòu)建新利率走廊的同時(shí)滿足短期流動(dòng)性需求，維持資金面平穩(wěn)運(yùn)行。

展望2026年，預(yù)計(jì)在穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，更加重視穩(wěn)預(yù)期與配合財(cái)政的目標(biāo)。其一，2026年上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨高基數(shù)，需通過(guò)總量寬松操作降低社會(huì)融資成本、穩(wěn)定社會(huì)預(yù)期。其二，“十五五”開(kāi)年經(jīng)濟(jì)“開(kāi)門紅”的訴求較高，財(cái)政政策或延續(xù)靠前發(fā)力，貨幣政策也有協(xié)同發(fā)力的必要。預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能的變化，2025年底至2026年上半年貨幣政策加大力度，2026年下半年貨幣政策總量操作或更加謹(jǐn)慎。

數(shù)量方面，降準(zhǔn)、國(guó)債買賣提供長(zhǎng)期流動(dòng)性，配合MLF和買斷式逆回購(gòu)?fù)瓿芍衅诹鲃?dòng)性投放。2024年四季度以來(lái)，隨著央行流動(dòng)性投放結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)橐訫LF+買斷式逆回購(gòu)提供中期流動(dòng)性為主，銀行體系長(zhǎng)期流動(dòng)性邊際收斂：在銀行超儲(chǔ)率持續(xù)低位運(yùn)行的環(huán)境下，商業(yè)銀行對(duì)中央銀行負(fù)債的平均期限有所縮短，未來(lái)到期的中期流動(dòng)性規(guī)模不斷增長(zhǎng)。但銀行體系由于信用派生導(dǎo)致的長(zhǎng)期流動(dòng)性需求仍然存在，因而央行仍然有通過(guò)降準(zhǔn)、國(guó)債買賣或PSL補(bǔ)充長(zhǎng)期流動(dòng)性的必要性?？紤]到歷史年份長(zhǎng)期流動(dòng)性投放規(guī)模及當(dāng)前降準(zhǔn)空間有限，預(yù)計(jì)2026年一季度可能會(huì)通過(guò)降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)實(shí)現(xiàn)約1萬(wàn)億元長(zhǎng)期資金釋放，此外或進(jìn)一步通過(guò)國(guó)債買賣彌補(bǔ)PSL到期的中長(zhǎng)期流動(dòng)性需求。此外，2026年預(yù)計(jì)央行仍然通過(guò)MLF和買斷式逆回購(gòu)進(jìn)行中期流動(dòng)性投放，穩(wěn)定銀行間資金利率運(yùn)行。

價(jià)格方面，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)降息的環(huán)境下，央行降息空間打開(kāi)。2024年下半年以來(lái)，央行降息操作既有降低實(shí)際利率、支持經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向好的考慮，也有在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)穩(wěn)定社會(huì)預(yù)期的考量。從實(shí)際利率來(lái)看，當(dāng)前企業(yè)和居民面臨的實(shí)際利率均處于較高水平，隨著經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能自2025年下半年邊際轉(zhuǎn)弱，降息的必要性有所提升。此外，2025年9月開(kāi)始美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息，2026年美聯(lián)儲(chǔ)仍有較大降息空間，央行降息的空間也逐步打開(kāi)，也存在穩(wěn)定人民幣匯率水平以穩(wěn)外貿(mào)的需要。預(yù)計(jì)2026年上半年和下半年政策利率將分別降息10bp，至2026年底7天逆回購(gòu)政策利率下調(diào)至1.2%，LPR報(bào)價(jià)預(yù)計(jì)也跟隨下調(diào)。