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特朗普政府的關(guān)稅政策充滿不確定性，導(dǎo)致美元匯率出現(xiàn)顯著下跌，引發(fā)全球金融市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

美國(guó)總統(tǒng)特朗普經(jīng)常說(shuō)希望美元貶值。在他看來(lái)，這可以降低制造業(yè)出口成本，從而促進(jìn)出口，幫助減少美國(guó)巨額貿(mào)易逆差，有助于“讓美國(guó)再次偉大”。

今年以來(lái)，美元已下跌近9%。僅在特朗普宣布“對(duì)等關(guān)稅”一個(gè)月后，美元指數(shù)就下跌5%。雖然近期稍有反彈，但持續(xù)的財(cái)政赤字、高債務(wù)水平以及貿(mào)易保護(hù)主義政策可能長(zhǎng)期侵蝕美元的信任基礎(chǔ)。

制圖：張力

政策反復(fù)致市場(chǎng)動(dòng)蕩

美元指數(shù)在特朗普上任前后發(fā)生轉(zhuǎn)變。

去年，美元指數(shù)累計(jì)上漲超7%，在特朗普上任前一周，美元指數(shù)突破110關(guān)口，創(chuàng)2022年11月以來(lái)新高。

1月中旬，投資者因預(yù)期德國(guó)新政府將放松財(cái)政政策而買入歐元，也一度引發(fā)一波美元拋售潮。

不過(guò)，自1月20日宣誓就任以來(lái)，特朗普的關(guān)稅政策充滿不確定性，導(dǎo)致美元匯率出現(xiàn)顯著下跌，引發(fā)全球金融市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

4月2日，特朗普宣布令人震驚的大規(guī)模關(guān)稅，并隨后加大了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的攻擊力度，這股美元拋售潮最終演變成了“拋售美國(guó)”的洪流。

投資者開(kāi)始尋找新的避險(xiǎn)資產(chǎn)。截至4月16日當(dāng)周，黃金基金流入量創(chuàng)下2007年以來(lái)新高，而美國(guó)債券基金的拋售量創(chuàng)下2020年3月底以來(lái)的最高紀(jì)錄。“對(duì)等關(guān)稅”政策也一度引發(fā)美國(guó)和全球股市震蕩。

此后，隨著特朗普暫停對(duì)大部分國(guó)家的關(guān)稅，并稱無(wú)意解雇鮑威爾之后，美元匯率迎來(lái)回升。對(duì)于這一全球“儲(chǔ)備貨幣”而言，這是難得的利好消息。

穩(wěn)定局面得以恢復(fù)。當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月7日，美聯(lián)儲(chǔ)維持利率不變，釋放“觀望+鷹派”信號(hào)，為美元指數(shù)提供支撐。5月8日，美元指數(shù)盤中一度突破100.20關(guān)口，為2月以來(lái)高點(diǎn)，試圖收復(fù)50日指數(shù)移動(dòng)平均線（EMA）99.662的支撐位。

貶值并非“萬(wàn)能藥”

美元指數(shù)短期反彈，核心支撐來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)的“鷹派暫?！辈呗耘c特朗普制造的政策不確定性。分析認(rèn)為，若特朗普公布的協(xié)議具實(shí)質(zhì)性內(nèi)容，將進(jìn)一步增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)美國(guó)主導(dǎo)力的認(rèn)知，支撐美元強(qiáng)勢(shì)格局。

不過(guò)，美元貶值造成的損害已經(jīng)形成。

美國(guó)外交關(guān)系委員會(huì)高級(jí)研究員麗貝卡·帕特森在《紐約時(shí)報(bào)》撰文表示，白宮曾多次表示傾向于美元貶值，這在21世紀(jì)初對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)起到了積極作用。“不幸的是，我們今天所看到的情況與歷史上的先例截然不同。美元正遭受著自作自受的傷害，其后果才剛開(kāi)始在世界各地顯現(xiàn)”。

麗貝卡·帕特森認(rèn)為，特朗普政府追求其目標(biāo)的方式令投資者感到不安，并使他們對(duì)自己持有的美國(guó)資產(chǎn)更加不確定。他們不僅關(guān)注貿(mào)易戰(zhàn)將如何影響全球增長(zhǎng)，還質(zhì)疑美國(guó)機(jī)構(gòu)的實(shí)力以及美國(guó)作為全球合作伙伴的可靠性。

美元貶值也帶來(lái)了巨大的潛在成本。其使得進(jìn)口商品更加昂貴，很可能推高物價(jià)，削弱家庭購(gòu)買力。寶潔公司在其最新的季度財(cái)報(bào)中表示，盡管消費(fèi)者需求已經(jīng)放緩，但仍計(jì)劃提高部分產(chǎn)品的價(jià)格。包括原材料、包裝和一些制成品在內(nèi)的進(jìn)口產(chǎn)品約占寶潔公司在美國(guó)銷售產(chǎn)品總量的10%。

這也使得美聯(lián)儲(chǔ)在兼顧通脹和就業(yè)目標(biāo)時(shí)處境艱難。通脹率仍高于央行2%的目標(biāo)，而且目前勞動(dòng)力市場(chǎng)穩(wěn)健。正因如此，美聯(lián)儲(chǔ)在最近的會(huì)議上維持利率不變。但眼下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，通脹可能加速。

特朗普專注于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，一直在大力推動(dòng)降息，但美聯(lián)儲(chǔ)迄今為止對(duì)此表示反對(duì)。美聯(lián)儲(chǔ)深知，隨著通脹預(yù)期上升，過(guò)早降息將危及自身信譽(yù)，更不用說(shuō)可能引發(fā)更大規(guī)模的美國(guó)債券市場(chǎng)拋售。

事實(shí)上，歷史經(jīng)驗(yàn)也表明，美元貶值對(duì)于美國(guó)而言并非“萬(wàn)能藥”。

2001年年中至2008年年中，美元兌主要貨幣逐漸貶值40%。受海外投資機(jī)會(huì)吸引的美國(guó)人拋售美元，購(gòu)買外國(guó)股票和債券。全球?qū)γ绹?guó)商品的強(qiáng)勁需求，加上具有競(jìng)爭(zhēng)力的貨幣，帶來(lái)了強(qiáng)勁的出口增長(zhǎng)。

但美元疲軟時(shí)期帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)利益分配并不均衡。雖然出口企業(yè)蓬勃發(fā)展，美國(guó)仍然損失了約300萬(wàn)個(gè)制造業(yè)崗位，延續(xù)了數(shù)十年來(lái)的頹勢(shì)。其中一些損失來(lái)自制造業(yè)外包，另一部分損失來(lái)自技術(shù)應(yīng)用的增加。

麗貝卡·帕特森認(rèn)為，當(dāng)前推行的政策路徑或許會(huì)改善美國(guó)與其他國(guó)家和地區(qū)的一些雙邊商貿(mào)機(jī)會(huì)。但這些收益將被損害所抵消，這些損害將以相對(duì)更高的價(jià)格和利率的形式，在未來(lái)數(shù)年內(nèi)持續(xù)影響消費(fèi)者和企業(yè)。

如今，世界多國(guó)陷入了這場(chǎng)“交火”之中。

以日本為例，特朗普宣布加征關(guān)稅兩周后，日本私人投資者拋售了價(jià)值超過(guò)200億美元的外國(guó)債券。第一周，美國(guó)國(guó)債收益率飆升。

出售美國(guó)債券的日本投資者通常會(huì)賣出所獲得的美元，買入日元，從而推高日元對(duì)美元匯率。今年就出現(xiàn)了這種情況，日元上漲了9%。不過(guò)鑒于住友和豐田等出口商的主導(dǎo)地位，日本股市對(duì)匯率非常敏感。日元升值加上關(guān)稅，將損害日本的出口。盡管日經(jīng)指數(shù)是華爾街的寵兒，但今年截至4月，該指數(shù)仍下跌了近10%。

日本大型企業(yè)的信心正在快速下降。鑒于貿(mào)易戰(zhàn)將拖累日本經(jīng)濟(jì)，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）4月份將日本2025年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)預(yù)期下調(diào)了0.5個(gè)百分點(diǎn)，至0.6%。

這種動(dòng)態(tài)正在美國(guó)大型的貿(mào)易伙伴中上演。即使美元貶值有助于美國(guó)出口，全球?qū)γ绹?guó)商品的需求也在減弱。

IMF對(duì)2025年的預(yù)測(cè)顯示，今年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為2.8%，比其1月份的預(yù)期低了0.5個(gè)百分點(diǎn)。

麗貝卡·帕特森呼吁，如果美國(guó)想要扶持制造業(yè)，同時(shí)又要承受美元疲軟，就應(yīng)該認(rèn)真思考哪些政策能夠共同振興美國(guó)和世界其他國(guó)家。

美元投資地位動(dòng)搖

當(dāng)?shù)貢r(shí)間5月3日，被譽(yù)為“投資界春晚”的伯克希爾·哈撒韋年度股東大會(huì)上，94歲的“股神”巴菲特首次公開(kāi)批評(píng)了特朗普政府推行的關(guān)稅政策，并發(fā)出罕見(jiàn)警告：不會(huì)投資一個(gè)“在下地獄”的貨幣。

全球投資者正在重新考慮美元的投資地位。

《財(cái)富》雜志認(rèn)為，美元匯率持續(xù)走低，美國(guó)債券收益率居高不下，究其原因，全球投資者（事實(shí)上是整個(gè)國(guó)際社會(huì)）如今都急于抽身，逃離美國(guó)這個(gè)“是非之地”。

這涵蓋了股票、債券與貨幣領(lǐng)域。鑒于特朗普的貿(mào)易政策朝令夕改，加之日復(fù)一日地對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)主席施壓，各類投資者都在減少對(duì)美國(guó)的投資敞口。如今，他們不再將美國(guó)視作避險(xiǎn)港灣，而是將其歸入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的行列。

截至2024年年中，海外投資者持有超過(guò)31萬(wàn)億美元的美國(guó)股票和債券。大型機(jī)構(gòu)投資者通常行動(dòng)緩慢，因此任何調(diào)整都可能逐步發(fā)生。即使是微小的變化，比如股票和債券分別下調(diào)兩個(gè)百分點(diǎn)，也將導(dǎo)致美元總額縮水至1.24萬(wàn)億美元，其中很大一部分將需要投資者在重新配置資本時(shí)拋售美元。任何削減措施都意味著未來(lái)流入美國(guó)的投資將減少。

自2022年底以來(lái)，Eurizon SLJ Capital首席執(zhí)行官兼聯(lián)席首席投資官Stephen Jen一直在警告美元可能出現(xiàn)突然、無(wú)序的貶值。他將其比作“雪崩”。

現(xiàn)在Jen認(rèn)為，這一刻或許終于到來(lái)了。在5月7日與MarketWatch分享的一份報(bào)告中，Jen和合著者Joana Freire表示，新臺(tái)幣和其他亞洲貨幣的突然飆升，可能是美元更大規(guī)模拋售的前兆。

他們?cè)趫?bào)告中表示：“我們?nèi)匀徽J(rèn)為，投資者被美元這種非線性拋售蒙蔽雙眼的風(fēng)險(xiǎn)仍在持續(xù)上升。上周的大幅拋售就是一個(gè)例子。我們預(yù)測(cè)，還會(huì)有其他類似的情況?！?/p>

在Jen和Freire看來(lái)，地緣政治格局、利差或其他因素的變化，可能會(huì)促使美國(guó)的貿(mào)易伙伴開(kāi)始拋售自2020年新冠疫情暴發(fā)以來(lái)積累的大量美元和以美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)。

他們計(jì)算得出，中國(guó)（大陸和臺(tái)灣）、馬來(lái)西亞、越南和其他亞洲主要出口區(qū)域持有的風(fēng)險(xiǎn)美元已超過(guò)2.5萬(wàn)億美元，且近期以每年約5000億美元的速度增長(zhǎng)。這將對(duì)美元構(gòu)成大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告中寫道，因全球金融市場(chǎng)處于重大失衡狀態(tài)，導(dǎo)致美元走勢(shì)相對(duì)脆弱。

Jen和Freire還表示：“如果美元走弱、美聯(lián)儲(chǔ)降息、中國(guó)出現(xiàn)周期性反彈，流動(dòng)性美元持有量的過(guò)剩將會(huì)非常嚴(yán)重?！?/p>

“巔峰期”已過(guò)

幾十年來(lái)，美元一直是美國(guó)實(shí)力的象征。全球每天發(fā)生的7.5萬(wàn)億美元貨幣交易中，約有90%以美元結(jié)算。大多數(shù)央行將美元視為其儲(chǔ)備貨幣的核心。消費(fèi)者在面臨壓力時(shí)會(huì)選擇美元。全球諸多企業(yè)也都更傾向于使用美元進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算。

但這種依賴正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。

加州大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴里·艾肯格林表示：“全球?qū)γ涝男湃魏鸵蕾囈呀?jīng)建立半個(gè)多世紀(jì)了，但這種依賴可能轉(zhuǎn)眼間就消失?！?/p>

麗貝卡·帕特森認(rèn)為，美元或許不會(huì)在短期內(nèi)失去其全球主導(dǎo)地位，畢竟目前還沒(méi)有明顯的替代方案。不過(guò)，許多投資者不相信美元會(huì)很快失去其全球儲(chǔ)備貨幣的地位，而是預(yù)計(jì)美元將緩慢貶值。

德意志銀行4月早些時(shí)候在給客戶的一份報(bào)告中表示：“美元的避險(xiǎn)地位正在下降”，并警告存在“信心危機(jī)”。

倫敦凱投宏觀（Capital Economics）一份更為保守的報(bào)告指出，“現(xiàn)在說(shuō)美元的儲(chǔ)備地位和更廣泛的霸權(quán)作用受到了一定程度的質(zhì)疑，已經(jīng)不再夸張了。”

哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授羅格夫（Kenneth Rogoff）在《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》撰文指出，這一次美元地位的動(dòng)搖，情況確實(shí)跟以往不同。

他指出，在特朗普之前，美元主導(dǎo)地位就已緩慢下滑。有許多指標(biāo)可以衡量美元在全球經(jīng)濟(jì)的影響力，包含各國(guó)央行的儲(chǔ)備貨幣持有量、貿(mào)易結(jié)算貨幣、國(guó)際借貸的計(jì)價(jià)貨幣等。其中一個(gè)特別有意義的指標(biāo)，是各國(guó)央行選擇哪種貨幣作為匯率錨定或參考貨幣。

以這個(gè)指標(biāo)看來(lái)，美元主導(dǎo)地位在2015年左右達(dá)到巔峰，之后，中國(guó)逐步放寬人民幣匯率，美元優(yōu)勢(shì)開(kāi)始動(dòng)搖。

亞洲有很多經(jīng)濟(jì)體在管理本幣匯率時(shí)，主要是參考美元的走勢(shì)，但如今已經(jīng)出現(xiàn)逐步分化的趨勢(shì)。歐洲同樣對(duì)美元主導(dǎo)地位下的美國(guó)控制感到不滿，歐洲央行推動(dòng)數(shù)字貨幣的做法，部分原因在于可以更有效地與美元競(jìng)爭(zhēng)。

羅格夫還稱，美元主導(dǎo)地位面臨的最大挑戰(zhàn)，其實(shí)來(lái)自美國(guó)內(nèi)部，包含無(wú)法永續(xù)的債務(wù)路徑。隨著超低長(zhǎng)期實(shí)質(zhì)利率時(shí)代結(jié)束，這種壓力逐步顯現(xiàn)。如果特朗普的混亂政策繼續(xù)削弱美元的“超級(jí)特權(quán)”（即美國(guó)政府因美元主導(dǎo)地位而享有的低廉借貸成本），利率只會(huì)進(jìn)一步上升。

“特朗普并非美元衰退的始作俑者，但他極可能成為強(qiáng)力的催化劑”，羅格夫稱，盡管美元在未來(lái)幾十年極大概率會(huì)繼續(xù)扮演全球主要貨幣，但地位可能會(huì)下降好幾級(jí)。人民幣和歐元將在法定經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中侵蝕美元地位，加密貨幣則將在占全球經(jīng)濟(jì)1/5的地下經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮同樣作用。

記者 袁源