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改革開放后，重新建立股市，至今已有30年了。然而，30年了，上證指數(shù)還在3000點(diǎn)徘徊。這真正是市場經(jīng)濟(jì)的恥辱！如果說現(xiàn)在的股市有什么問題，那么，最大的問題就是市場為何如此低迷？股市的低迷說明其具有的資本市場作用沒有充分發(fā)揮出來，說明股市的不規(guī)范正在嚴(yán)重地阻礙著股市的規(guī)范發(fā)展。因此，在黨的十九屆五中全會(huì)精神的指導(dǎo)下，根據(jù)十四五規(guī)劃時(shí)期股市建設(shè)的需要，針對(duì)現(xiàn)實(shí)存在的主要問題，談幾點(diǎn)探討意見。

一、必須重視維護(hù)股市的保值功能

作為資本市場，股市的規(guī)范必須具有兩個(gè)基本功能，即融資功能和保值功能。這兩個(gè)功能是缺一不可的。如果沒有融資功能，那股市就沒有存在意義。而若沒有保值功能，那股市的融資功能也就要大打折扣，甚至完全喪失。而在具有保值功能的前提下，股市是不會(huì)有太大風(fēng)險(xiǎn)的。若股市喪失了保值功能，股民投進(jìn)去的資金得不到保值，那股市的風(fēng)險(xiǎn)可就大了，更重要的是股市將始終處于低迷狀態(tài)，根本無法規(guī)范地發(fā)揮資本市場作用。因而，喪失應(yīng)有的最基本的保值功能，是股市不規(guī)范的最鮮明的具體表現(xiàn)。正是由于股市的規(guī)范必須具有保值功能，所以，規(guī)范的股市能夠成為吸引民眾踴躍投資的資本市場。就此而言，走市場經(jīng)濟(jì)之路，依靠股市保障國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一是要認(rèn)識(shí)到作為資本市場存在的股市必須具有保值功能，二是作為股市的管理者必須要盡一切努力維護(hù)股市的保值功能，不能任由股市喪失保值功能。因此，切實(shí)地維護(hù)股市的保值功能，應(yīng)是在十四五規(guī)劃時(shí)期引領(lǐng)股市走向規(guī)范的最重要的基本點(diǎn)。

在貨幣貶值時(shí)期，股市客觀上具有特殊的保值功能。對(duì)此，也是需要給予確認(rèn)的。因?yàn)橄鄬?duì)于貨幣貶值，企業(yè)資產(chǎn)是不貶值的，因而不貶值的資產(chǎn)在貨幣不斷貶值的情況下可以強(qiáng)勁地拉升股票的市值，使貶值的貨幣進(jìn)入股市后能以股票的形式保持較高的市值，從而達(dá)到對(duì)于進(jìn)入股市的資金實(shí)現(xiàn)保值的效果。這就是在市場經(jīng)濟(jì)條件下，股市為貨幣貶值提供的對(duì)沖機(jī)制，其機(jī)理就在于股票對(duì)應(yīng)的貨幣是貶值的，而股票對(duì)應(yīng)的企業(yè)資產(chǎn)是不貶值的?，F(xiàn)在，全球的疫情還很嚴(yán)重，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響還在持續(xù)之中，如果疫情繼續(xù)嚴(yán)重下去，難免不出現(xiàn)物價(jià)持續(xù)上漲，即貨幣相應(yīng)的貶值，而且，中國的物價(jià)還在調(diào)整之中，還沒有到位，由于價(jià)格剛性的作用，價(jià)格的調(diào)整必然還要引起一定的價(jià)格上漲即貨幣貶值，所以，在這種情勢下，客觀上民眾可以利用股市進(jìn)行一定資金保值。這就是說，一直到疫情完全過去之前，或是一直延續(xù)到價(jià)格調(diào)整期結(jié)束，股市都對(duì)于民眾具有資金保值意義，條件就是民眾的資金需要進(jìn)入股市而不是留在銀行儲(chǔ)蓄之中。所以，在十四五規(guī)劃時(shí)期，有關(guān)管理部門一定要保證股市走向規(guī)范，具有必要的不可缺位的保值功能。

二、必須完善股票發(fā)行注冊(cè)制

2013年11月12日，黨十八屆三中全會(huì)通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出：“推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”，以更充分地發(fā)揮股市在資源配置中的決定性作用。

股票發(fā)行注冊(cè)制是指申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)要向有關(guān)的證券市場管理機(jī)構(gòu)完整準(zhǔn)確地提交各種資料進(jìn)行申報(bào)注冊(cè)，有關(guān)的證券市場管理機(jī)構(gòu)只是對(duì)其申報(bào)文件的完整性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時(shí)性進(jìn)行審查，不對(duì)擬發(fā)行股票企業(yè)的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價(jià)值判斷而就準(zhǔn)許其上市發(fā)行股票的股市管理制度。

2015年12月27日，第十二屆全國人大常委會(huì)第十八次會(huì)議通過了《關(guān)于授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用《中華人民共和國證券法》有關(guān)規(guī)定的決定》，自2016年3月1日起施行。

2018年11月5日，習(xí)近平總書記親自宣布在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，正式拉開了這一改革的序幕。目前，改革的試行已經(jīng)帶來了一定的變化，由于科創(chuàng)板不斷地有企業(yè)上市，股市顯現(xiàn)出了一些以前少有的活力。然而，現(xiàn)在的問題是，交易所對(duì)科創(chuàng)板申報(bào)注冊(cè)企業(yè)仍然作了很多很細(xì)的審核工作，向企業(yè)問詢問題很多，人們質(zhì)疑這是在搞名義上的注冊(cè)制而實(shí)質(zhì)還是在實(shí)施審核制，變化只是由中國證監(jiān)會(huì)審核改為了由交易所審核。盡管現(xiàn)在有人解釋說這是注冊(cè)制的試行不是審核制的延續(xù)，但也很明顯地表現(xiàn)出現(xiàn)在試行的注冊(cè)制還是不到位的。問題就在于，申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)向交易所提交的注冊(cè)資料中有沒有經(jīng)過市場專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)發(fā)行股票進(jìn)行審核通過的證明材料。若有，就是完善的注冊(cè)制；若沒有，其注冊(cè)制就是不完善的，交易所自然就還要進(jìn)行相關(guān)的審核。因?yàn)樯鲜邪l(fā)行股票是企業(yè)的融資行為，比向銀行貸款更需要具有一定的保障性，任何企業(yè)都知道向銀行貸款需要審核通過，所以上市發(fā)行股票也是一樣需要通過審核的。美國、日本等國家實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，不等于申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)不經(jīng)過有關(guān)市場專業(yè)機(jī)構(gòu)的審核通過。同樣，中國也可以實(shí)行同美國、日本一樣的股票發(fā)行注冊(cè)制，但前提是必須實(shí)行完善的注冊(cè)制，申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)必須向證券市場管理機(jī)構(gòu)提交經(jīng)過市場專業(yè)機(jī)構(gòu)審核通過的相關(guān)材料，而不是不需要對(duì)企業(yè)進(jìn)行任何審核就可以批準(zhǔn)其上市發(fā)行股票的。這也就是說，十四五規(guī)劃時(shí)期實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革，必須建立對(duì)申請(qǐng)注冊(cè)企業(yè)進(jìn)行市場化的嚴(yán)格的審核機(jī)制，即申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)在注冊(cè)之前必須經(jīng)過相關(guān)的市場專業(yè)機(jī)構(gòu)的審核通過，必須將經(jīng)過相關(guān)的市場專業(yè)機(jī)構(gòu)審核通過的證明材料連同其他的必要資料一起提交給有關(guān)的證券市場管理機(jī)構(gòu)申報(bào)注冊(cè)?？傊?cè)制就是政府有關(guān)機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)注冊(cè)，不負(fù)責(zé)審核；而進(jìn)行審核是必須的，但也必須是市場化進(jìn)行的。政府負(fù)責(zé)注冊(cè)的管理機(jī)構(gòu)需要看到的就是企業(yè)通過了市場化審核的材料。至于申請(qǐng)上市發(fā)行股票的企業(yè)找哪一家市場專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行必要的審核，應(yīng)當(dāng)由推薦企業(yè)上市的券商說了算。在美國，這一工作一般是由資深的且有良好信譽(yù)的投資銀行來承擔(dān)。

三、必須區(qū)分中外股市會(huì)員制的不同

除了注冊(cè)制，當(dāng)前股市討論最多的是T+0，即允許股票交易當(dāng)日買當(dāng)日賣。建議T+0的根據(jù)就是國外的股民都可以當(dāng)日買當(dāng)日賣。就此而言，首先應(yīng)該明確，中國股市實(shí)行的會(huì)員制與外國股市實(shí)行的會(huì)員制是有所不同的。中國股市的會(huì)員制是券商作為會(huì)員為股民提供電子交易平臺(tái)允許股民直接與交易所進(jìn)行股票買賣的交易。而外國股市的會(huì)員制則是只允許券商作為會(huì)員與交易所進(jìn)行交易，不允許股民直接與交易所進(jìn)行股票買賣的交易，股民買賣股票只能是與券商進(jìn)行交易，外國股民可以當(dāng)天買當(dāng)天賣即T+0是與券商進(jìn)行的交易，不是券商作為會(huì)員與交易所進(jìn)行的交易。在國外，交易所與會(huì)員之間的交易一直都是T+2，從來沒有過T+0。所以，在十四五規(guī)劃時(shí)期，不可盲目地將外國券商實(shí)行的T+0生搬到中國的交易所來推行。

現(xiàn)在的問題是，中國股市還要不要堅(jiān)持自己的不同于外國的會(huì)員制？如果是外國股市怎樣做，中國股市就要照樣怎樣做，那么，首先需要學(xué)習(xí)的是外國的會(huì)員制，而不是首先學(xué)習(xí)外國的T+0。如果不一定要求中國股市都與外國股市一模一樣，那么，中國股市就可以保持現(xiàn)狀，還是由交易所直接面對(duì)數(shù)以千萬計(jì)的股民，還是同外國的交易所一樣不實(shí)行T+0，不必在這方面再煞費(fèi)苦心。對(duì)此，可以做一個(gè)比較，到底是學(xué)習(xí)外國的交易所只同券商交易的會(huì)員制好呢？還是堅(jiān)持現(xiàn)在的中國股市允許股民與交易所直接交易的會(huì)員制好呢？也許是各有利弊吧！但學(xué)習(xí)外國的會(huì)員制需要大動(dòng)架構(gòu)，每一個(gè)作為會(huì)員的券商都要自立一個(gè)結(jié)算中心，交易所將來只同券商結(jié)算，不再同股民直接打交道，股民只同券商做交易，至于股民怎樣同券商做交易由券商與股民協(xié)議確定。而堅(jiān)持現(xiàn)有的中國股市體制不變，依然是交易所直接與股民做交易，這沒有什么不好或不行的，甚至說股民直接與交易所做交易比只能同券商做交易更放心！最重要的是，這樣可以保持體制的穩(wěn)定和相對(duì)低的交易成本。所以，如果不是要求一定同外國股市完全一致，那么堅(jiān)持中國現(xiàn)有的股市會(huì)員制不失為一種現(xiàn)實(shí)和明智的選擇。

四、必須更好地發(fā)揮政府的作用

在十四五規(guī)劃時(shí)期，需要更充分地更有力地發(fā)揮規(guī)范的股市配置資源的決定性作用，同時(shí)，需要更好地發(fā)揮政府的作用。

更好地發(fā)揮政府的作用首先要體現(xiàn)在政府管理證券市場機(jī)構(gòu)的工作中。股市是由交易者構(gòu)成的，也是由一系列的制度和規(guī)定構(gòu)成的。政府的作用必須落實(shí)在制定一系列的股市管理制度和規(guī)定之中。規(guī)范的股市需要具備各個(gè)方面周到細(xì)致的制度和規(guī)定，其中最重要的就是要依靠一定的制度和規(guī)定維護(hù)股市的保值功能。如果說過去的30年對(duì)此沒有給予必要的重視，一直沒有抓住股市管理的關(guān)鍵點(diǎn)，造成了股市的長期低迷，那么，在十四五規(guī)劃時(shí)期更好地發(fā)揮政府的作用就必須在維護(hù)股市保值功能方面作出新的強(qiáng)有力的制度和規(guī)定的安排。由于國外的股市已有400多年的歷史，因而，作為中國股市的政府管理部門確實(shí)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真主動(dòng)地學(xué)習(xí)外國股市維護(hù)保值功能的相關(guān)管理制度和規(guī)定。

更重要的是，在市場經(jīng)濟(jì)條件下，強(qiáng)化股市的管理，更好地發(fā)揮政府的作用，不僅要落實(shí)在制度和規(guī)定上，而且還要體現(xiàn)在政府調(diào)控市場的實(shí)力上。這就是說，政府一定要依靠政府設(shè)立的金融企業(yè)來維護(hù)股市的保值功能。在一般情況下，即在平日里，不需要政府設(shè)立的金融企業(yè)在股市上運(yùn)作，政府對(duì)于股市的制度管理應(yīng)該可以做到保證股市具有保值功能。只是在特殊的情況下，需要政府設(shè)立的金融企業(yè)投入資金保證股市的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，使股市在外部的沖擊之下還能夠保持自身必要的保值功能，不至于由于喪失保值功能而連帶喪失融資功能，造成國民經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)重?fù)p失。這就是說，維護(hù)保值功能是搞好股市的關(guān)鍵，政府作用的發(fā)揮，不論是制度上的，還是實(shí)力上的，關(guān)鍵都是要維護(hù)股市的保值功能。

因此，在十四五規(guī)劃時(shí)期，對(duì)于股市不論進(jìn)行怎樣的改革，都是需要更好地發(fā)揮政府的作用，將重點(diǎn)放在維護(hù)股市的保值功能上。政府的證券市場管理部門需以此重點(diǎn)為中心開展工作。總之，在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中，股市是最重要的資本市場，保值功能是股市必須具備的最重要的基本功能，只要在理論上能夠真正地認(rèn)識(shí)到股市必須具有保值功能的重要性，在政府實(shí)施的有效管理中能夠切實(shí)地維護(hù)好股市的保值功能，中國的股市就必然會(huì)走向振興，必然能夠在中國特色社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)建設(shè)中充分地發(fā)揮出應(yīng)有的重要作用！

（作者單位：中國社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所）

作者簡介：錢津（1951—），男，浙江金華人，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所研究員，主要從事經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)理論研究、經(jīng)濟(jì)思想史、宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)經(jīng)濟(jì)、企業(yè)經(jīng)營與管理、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略等研究。